文／金思宇（中国智库高级研究员、经济学家）

引言

95万亿元，是一个容易制造错觉的数字。

它足够大，大到“世界500强上榜数量”“资产规模全球领先”之类的叙事可以继续成立。但如果把视线从资产表移开，落到利润表、现金流量表，落到实物产量、研发强度与产业链带动力上，95万亿的含义就会发生变化——它不再仅仅是“做大了多少”的刻度，而开始逼问一个更根本的问题：这些资产究竟在创造什么价值，又以何种方式创造价值。

2026年10月23日发布的《国资国企高质量发展观察报告（2026）》给出了一个值得细读的判断：到2030年，中央企业资产总额有望达到130万亿元；但更具标志意义的表述是，国资国企发展方式将完成从“规模速度型”向“功能价值型”的历史性转变。这不是修辞上的升级。它意味着“十五五”期间国资央企真正要完成的，不是资产表再增加35万亿元，而是发展逻辑的一次系统性切换——从过去侧重于资产规模与营业收入的线性扩张，转向强调核心功能、战略安全与价值创造的质态提升。国企改革的评价尺度，正在从“大不大”转向“强不强”，从“铺了多大摊子”转向“关键时刻能不能顶得上”。

这个转向之所以此刻显得紧迫，是因为支撑旧逻辑的条件正在松动。营收增速放缓，传统行业发展逻辑迁移，资产负债率温和上行——这些信号共同指向一个事实：靠资产扩张和收入堆叠来讲述增长故事的空间正在收窄。当分母不再自动变大，分子上的质量指标就必须站出来说话。也正是在这个意义上，95万亿元才值得被认真重读：它不是一份可以躺在上面的成绩单，而是一道必须用改革来作答的考题。

下文试图回答三个问题：95万亿的“含金量”应当用什么尺度来衡量；从95万亿走向130万亿，中间隔着哪些必须跨过去的坎；当规模叙事逐渐退场之后，央企还能不能讲出一个站得住的新故事。

一、百万亿关口：重新读取一组数据的含义

截至2025年底，中央企业资产总额为95万亿元。从“十三五”末的68.8万亿元起步，“十四五”连跨70万亿、80万亿、90万亿三个台阶，年均增速6.9%；五年累计实现利润总额12.7万亿元，比“十三五”增长56.2%；全员劳动生产率从每人每年59.4万元升至83.6万元，年均增长7.1%，快于资产增速。

更新的坐标已经逼近眼前。2026年9月28日国新办发布会上，国务院国有资产监督管理委员会新闻发言人、财务监管与运行评价局局长王少飞披露：截至8月底，中央企业资产总额达99.3万亿元，同比增长4.2%，到年底有望迈上新的台阶；1—8月累计实现增加值7.2万亿元、利润总额1.8万亿元，均保持正增长；已交税费近1.8万亿元，同比增长4.4%。百万亿关口，已经不是远景。

但比资产数字更值得细读的，是同一组数据中的另一层对照：1—8月央企营业收入利润率同比提高0.2个百分点至7.5%，营业收现率提高3个百分点，经营性现金流净额达2.2万亿元、同比增长22.1%。王少飞的表述直白而准确：“收入的水分挤下去了、经营的‘含金量’提上去了。”

规模在做加法，水分在做减法。两件事同时发生，才构成读懂95万亿的入口。如果只看见资产表在膨胀，看不见利润表与现金流量表在同步“提纯”，就容易把一场深刻的结构调整误读为又一轮杠杆扩张。反过来，如果只看见“挤水分”带来的收入收缩，看不见实物底盘与创新投入的同步加厚，也容易把主动调整误判为被动下滑。

二、三个跃升的实物底座

判断95万亿的含金量，不能停留在账面。至少有三样东西需要放在资产数字旁边一起看。

一是实物量。 “十四五”期间，央企原油产量较“十三五”增长24.7%，发电量、售电量分别增长38.2%和40.7%；央企保障了国内约八成的原油产量、七成的天然气产量和六成的电力供应。国资委副主任庞骁刚对此有一个准确的概括：这些实物量指标“既体现中央企业自身经济运行情况，又反映出国民经济稳中有进的良好态势”。资产表的背后，是能源安全、产业链运转与民生保供的实体底盘。没有这个底盘，资产规模再大也缺乏支撑。

二是创新投入。 “十四五”研发投入累计超5万亿元，2025年单年达1.1万亿元。2026年前8个月研发投入5912.3亿元、同比增长2.7%，全年预计再破万亿，连续第五年超万亿已成定局。基础研究投入占研发投入的比重从2021年的6%提高到2025年的9.4%，基础研究人员达18.6万人；央企牵头建设91个全国重点实验室，挂牌8个行业共性技术研究院，原创技术策源地取得标志性成果384项，面向全社会发布了“十大基础科学问题”。战略性新兴产业投资占比升至41.8%，2026年前8个月战新产业投资达1.2万亿元。投入强度与结构同步变化，意味着新增资产的“技术密度”正在被重新定义。

三是外部性。 2026年前8个月央企已交税费近1.8万亿元，与同期利润总额基本相当。年采购规模超15万亿元，带动上下游近200万家企业；“共链”行动累计发布供需清单超2.2万项、涉及金额1.2万亿元，带动各类企业近2.4万家；2026年7月启动的“场景万象”专项行动，进一步把央企的场景资源向社会开放。央企的价值从来不止于自身利润表——它通过税收、采购、场景开放与产业链协同，外溢到整个经济系统。这部分价值，用单纯的资产回报率无法完全计量，却恰恰是“功能价值”最朴素的含义。

三、一个必须正视的反差：规模向上，收入向下

深度分析不能只报喜。

财政部与国资委口径的全国国有及国有控股企业数据显示，2026年1—8月，国有企业营业总收入52.88万亿元，同比下降2.7%；利润总额28285.5亿元，同比仅增0.2%；资产负债率65.6%，同比上升0.4个百分点。一季度利润一度同比下降5.1%。这与央企“利润率上升、现金流大增”的表现并存，并不矛盾，却给出了值得认真对待的结构信号。

收入下降的一部分是主动“挤水分”的结果。压缩低毛利贸易业务、退出非主业、清理“两非两资”，分母变小，质量指标反而改善。这是监管有意为之的“减法”，也是从规模逻辑转向价值逻辑必须支付的短期代价。

另一部分则反映真实的需求压力与传统行业运行逻辑的迁移。王少飞对此并不回避：外部环境的复杂性仍将延续，国内很多传统行业的发展逻辑正在发生深刻变化；但他同时表明了一种姿态——既然选择聚焦核心功能、聚焦主业实业，“我们也愿意也有底气去承担主业实业面临的周期性波动”。他进一步表示，四季度将落实“三压减、两提升”，纠正部分央企“内卷式”竞争行为。这句话的分量在于：监管者已经清楚地意识到，规模冲动不会因为考核指标改了字面就自动消失，它会在“内卷式竞争”中寻找新的出口。

资产负债率的温和上行，则提示另一层约束：资产扩张中仍有债务驱动的成分。130万亿的目标，不能建立在继续加杠杆的基础之上。

这一反差恰恰说明，从“规模速度型”转向“功能价值型”不是一道可以推迟的选择题，而是一道必须作答的必答题。当营收不再是一个可靠的增长叙事时，增加值、现金流、功能价值才成为真正经得起检验的衡量尺度。“十五五”规划明确“将增加值凸显出来、弱化营业收入等规模类指标”，正是对这一现实的制度回应。

四、转向功能价值型，要过三道坎

第一道坎：从“投资占比”到“增加值占比”。 41.8%是战略性新兴产业的投资占比，反映的是资金流向；而“十五五”规划设定的目标是到2030年战新产业增加值占比再提升5个百分点，考核的是实际产出。从投资到增加值，中间隔着技术成熟度、产能利用率与市场接受度三道关。钱投下去，不等于增加值自动长出来。方向已经明确，兑现需要时间，更需要把“投资热度”转化为“产出强度”的机制耐心。

第二道坎：资产扩张与资本回报之间的张力。 若2030年资产总额达到130万亿元，意味着未来五年年均增速约6.5%，与“十四五”基本持平。在资产继续做大的同时，净资产收益率、营业收现率、经营性现金流这些质量指标必须守住。2026年前8个月7.5%的利润率和22.1%的现金流增速，方向是正确的。真正的考验在于：当基数逼近百万亿乃至130万亿时，增量资本的边际回报能否不降反升。这是规模逻辑与价值逻辑之间最硬的一道算术题，回避不了。

第三道坎：考核指挥棒能否真正改变行为惯性。 “十五五”规划围绕增加值、功能价值、经济增加值、战略性新兴产业增加值、品牌价值五个维度设置定量指标，把价值创造从倡导层面推进到可计量、可比较的层面。2026年7月，五部门联合落地的考核新规将市值表现、股东分红、破净整改纳入央企负责人年度与任期考核，权重合计20%—25%，连续12个月破净的企业须在半年内制定估值修复方案，考核结果直接与薪酬核定、干部任免挂钩。这不是“加分项”，而是“硬约束”。“一企一策”分类考核与穿透式监管同步推进，对基础前沿研究拉长考核周期，对应用型攻关实行里程碑刚性兑现。这套设计的逻辑是自洽的：用考核纠正“为规模而规模”的冲动。但指标可以改，路径依赖难改。正因如此，主业限定、非主业投资比例上限、营收集中度要求等一系列硬约束才不是多余的——它们是在行为惯性仍然强大的时候，用规则倒逼转向，而不是等待惯性自己消失。

五、改革方案已经启动：这次不一样在哪里

2026年5月，《关于进一步深化国资国企改革的方案（2026—2029年）》正式印发；6月23日，全国动员部署视频会议召开，新一轮改革进入实质性推进阶段。与前几轮相比，本轮改革的不同之处，不在口号，而在约束的结构——六个方向中，排在第一位的不是规模，而是“推进国有经济布局优化和结构调整”。

主线不同。 改革的首要任务不再是规模扩张，而是布局优化、科技创新与产业创新深度融合、分类考核评价体系完善。落脚点是增强核心功能、提升核心竞争力。国有资本“三个集中”成为核心抓手：向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向公共服务、应急能力和公益性领域集中，向前瞻性战略性新兴产业和未来产业集中。

约束硬了。 单户央企核心主业原则上不超过3项，非主业投资严控在年度投资计划的10%以内，目标是把央企88%以上的营业收入集中到国民经济97个行业大类中的20个重点行业；2027年底前基本消除存量破净问题；基础研究投入占比从2025年的9.4%在“十五五”末力争达到15%以上，研发经费投入年均增长率大于7%。国资委还围绕80项重点产业实物量指标和106项产业发展行动，打造穿透式监管信息系统，把规划分解为可量化、可核验的任务。这些不是方向性倡导，而是可以问责的量化红线。它们的共同指向是同一个逻辑：给庞大的资产划定清晰的边界，有所为，更要有所不为。

整合从“物理合并”走向“化学融合”。 2026年1月，中国石化与中国航油启动重组，7月完成，中国航油正式成为中国石化二级全资子公司，打通航空燃料“产—储—运—加注”全链条，同时为可持续航空燃料的规模化推广铺设通道。中国神华以1335.98亿元收购国家能源集团旗下12家核心企业股权，创A股史上最大规模发行股份购买资产纪录，形成“煤—电—化—运”闭环。中国雅江集团、中国长安汽车组建成立，电力与新能源资产注入同步提速。有分析者指出，本轮重组的关键转向是从“规模型拼盘”走向“价值型深度融合”，成败不在并表那一刻，而在并表之后——同业竞争是否真正减少，低效资产是否实质出清，管理层级是否切实压缩，三项制度是否刚性兑现。合并只是起点，融合才是真正的考验。

六、130万亿元：一个附带前提的条件命题

130万亿不是一个会自动兑现的承诺。它更像一个条件命题，成立至少需要四个前提。

其一，存量出清与新资产进入保持同一节奏。 如果新包袱进、旧包袱不退，资产规模的扩大就只是分母膨胀。非主业资产剥离在提速，但“退”的节奏必须跟上“进”的节奏，否则规模增长的质量会被存量沉淀稀释。

其二，基础研究投入的爬坡不能断档。 从9.4%到15%以上，意味着五年内基础研究占比要再提高五到六个百分点。央企已经在部分领域建成具有全球影响力的原创技术策源地，取得标志性成果384项，发布了“十大基础科学问题”并联合50余家高校院所“同题共答”，这是可用的底子。但基础研究整体仍处于追赶状态，布局广度与人才厚度都有明显缺口。战新产业如果没有源头技术的支撑，增加值占比的提升就容易停留在集成与引进的层面，缺少真正的“技术底座”。

其三，市值管理与分红约束要落到真处。 把市值、分红、破净纳入考核是正确的一步，但国有资本市场价值与账面价值之间的缺口，最终要靠净资产收益率的实质性改善来弥合，而不是靠回购和口号。考核权重赋予了压力，但压力只有传导到资本配置行为上，才算真正生效。

其四，债务结构与现金流管理必须守住底线。 前8个月经营性现金流2.2万亿元、增长22.1%，提供了缓冲，但不能替代结构性的债务约束。如果资产增长重新滑回债务驱动的轨道，130万亿就只是把分母做得更大，净资产收益率与全要素生产率反而可能被稀释。

还有一层需要看清：央企的规模优势在逆周期调节、长周期投入和国家安全领域具有不可替代性，但在充分竞争、快速迭代的赛道上，体量本身并不自动构成竞争力。“三个集中”的本质，是在给庞大的资产划定边界。边界清晰了，规模才有意义；边界模糊，规模就容易变成负担。

功能价值型的真正检验，不在于央企能否继续把资产做大，而在于“不靠规模讲故事”之后，能否讲出新的增长故事。2026年“六张网”年度计划投资约2万亿元，水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网全面铺开；483万座5G基站落地，5G-A商用网络覆盖超过330个城市，算力网已累计建成投产6个国产万卡智算集群。这些是功能价值的具体形态，也是未来增加值的真实来源。王少飞说得对：“长期增长取决于持续的结构变迁。”结构变迁不会自动发生，它需要投资方向、考核导向与退出机制三者同时指向同一个方向。

七、结语

95万亿元是一份厚重的成绩单，但它记录的是过去五年的结果，不是未来五年的保证。

从68.8万亿到95万亿，证明了中国国企有能力把规模做起来。从95万亿走向130万亿，要证明的是另一件事：把价值做出来。前者靠投入，后者靠改革。新一轮改革方案已经落地，量化红线已经划出，考核的尺子已经更换。真正的检验不在文件里，而在五年后的几个数字上：净资产收益率有没有实质抬升，战新产业增加值占比有没有兑现那5个百分点，基础研究投入占比有没有站上15%。以及一个更朴素的标准——当营收不再增长的时候，央企还能不能拿出一批真正拿得出手的原创技术，还能不能在关键的时刻顶得上。

规模的故事已经讲完了。接下来要讲的，是结构的故事、效率的故事，更是改革的故事。

作者金思宇系中国智库高级研究员、经济学家